【跨市博弈】 當樂觀變成一種宗教

Tom Lee再次扮演了華爾街最受歡迎的角色——永恒的樂觀主義者。在CNBC的訪談中，這位Fundstrat的掌門人預言標普500將在8月突破6600點。他的論據？比特幣領先1個月的神秘訊號、「最被憎恨的反彈」，以及那個經典的華爾街悖論——當所有人都謹慎時，市場就會上漲。

顯然，數據確實暫時仍支撐了部分樂觀情緒。第二季財報季堪稱「驚艷」，盈利增長13.2%，超出預期近9%。但深入剖析，這場盛宴的主廚只有一位——人工智能。「科技七巨頭」的平均盈利增長率為26%，而其餘490家公司僅為5%。這個高達21個百分點的鴻溝，不是健康市場的表徵，而是一場由Nvidia主導的單人show。

Tom Lee辯稱Nvidia佔據標普500最大權重(自1981年以來最高)是合理的，因為其「增量盈利貢獻」。這種論述的危險在於，它將例外當成了規則。當前十大股票佔據指數40%的權重，美國最大10%的股票市值佔比達到76%的歷史新高時，任何關於「盈利合理性」的辯護都顯得蒼白無力。

更令人玩味的是Tom Lee對消費者狀況的解讀。他承認「某些地方」的拖欠率在上升，但堅稱整體消費者並未過度槓桿。這種選擇性失明忽略了一個關鍵事實：從Under Armour到Wendy's，從Crocs到Jack in the Box，消費類公司正在發出截然不同的訊號。當半數餐飲和零售商在哀嚎時，僅憑銀行家的安慰之詞就斷言消費者健康，無異於在泰坦尼克號上讚美船體結構的堅固。

另外，Tom Lee的「稀缺性」理論同樣值得商榷。他認為美股掛牌公司不到五千家，IPO多年匱乏，造成了結構性的供需失衡。這確實解釋了為何Circle能從20美元飆升至200美元，但將投機狂潮合理化為「稀缺性溢價」，就像把鬱金香泡沫歸因於荷蘭土壤的獨特性。當meme股票和「邪教股票」齊飛時，稀缺性不是解釋，而是藉口。

最諷刺的是Tom Lee對估值的態度。當主持人Scott Wapner半開玩笑地質疑「誰還在乎估值」時，Tom Lee堅稱「任何基本面投資者都將估值作為錨點」。但隨即他又論證市盈率可以「繼續向上漂移」，因為美國企業在過去五年歷經疫情、供應鏈斷鏈、史上最快升息和最急通脹，竟仍交出穩健盈利，合乎「六次壓力測試，六次過關」的敍事。這種邏輯相當於說：因為我六次闖紅燈都沒出事，所以第七次也會安全。

等權重標普500的市盈率確實從疫情前的18倍降至16.9倍，但這種「便宜」是相對的。當資金洪流——7萬億美元現金、10%的儲蓄率、持續的股息——追逐日益稀少的投資標的時，傳統的估值指標已經失去了預警功能。

關稅問題是房間裹的大象，每個人都看到了卻假裝不存在。儘管Obermeyer Wealth的Ali Phillips提出的關稅風險或許是這場牛市狂歡中少有的清醒聲音。但即便如此，市場似乎已經選擇性地將其定價為「創造贏家和輸家」的中性事件，而非潛在的系統性衝擊。

至於ISM製造業指數已經連續30個月低於50，Tom Lee則認為這意味著周期還沒有見頂。這種逆向思維很有創意：經濟愈差，股市上漲空間愈大。在這個顛倒的世界裹，壞消息是好消息，好消息是更好的消息，而真正的壞消息則被重新定義為「暫時性調整」。

最後，當Tom Lee預言8月將出現「突破性上漲」時，他可能是對的——不是因為他的分析有多精準，而是因為在流動性充裕、FOMO(害怕錯過)情緒濃厚的市場中，預言往往會自我實現。 再者，這種精確的模糊性是華爾街預測的精髓：足夠具體以顯得可信，又足夠模糊以便事後解釋。如果市場上漲，他是天才；如果不漲，時機只是稍微偏了一點。但投資者應該記住：當華爾街最樂觀的聲音都在談論「謹慎的建設性」時，真正的謹慎可能才剛剛開始變得必要。

畢竟，在這個Nvidia比整個東京股市還大的時代，傳統的市場規律已經讓位給了新的信仰體系。而信仰，如歷史反覆證明的那樣，往往可能是泡沫最後的支撐。

徐立言(本欄每逢周一刊出）

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